Monthly House View - Junio 2020 - Descargar aquí

"Una tirada de dados nunca terminara con el azar", Stéphane Mallarmé (1897)

Mientras las principales economías intentan levantar las medidas de confinamiento, los inversores reflexionan sobre los catalizadores para que continúe la recuperación frente a los motivos para que vuelva la debilidad del mercado en este territorio desconocido.

Obviamente, la apuesta de levantar el confinamiento está motivada por la necesidad imperiosa de salvar la economía y no por una confianza sólida en la salida de la pandemia, dado que los expertos han recomendado un confinamiento más prolongado. Es como si ahora, en la mente de nuestros Gobiernos, el instinto de supervivencia prevaleciera sobre el principio de precaución, lo que significa que tenemos que vivir con la incertidumbre, incluso más allá de las probabilidades epidemiológicas.

Entre los factores de esta falta de certeza, son cruciales las cuestiones del desempleo y la rapidez con la que la economía estadounidense pueda volver a crear los 20 millones de puestos de trabajo perdidos en abril. De acuerdo con el concepto de histéresis de Blanchard/Summers, algunas economías pueden tardar en recuperar estos empleos y podrían encontrar un nuevo equilibrio en una tasa estructural de desempleo más elevada, en particular, si los sectores no logran reponerse rápidamente, como el recreativo y el del ocio. Respecto a las empresas, la temporada de presentación de resultados del primer trimestre no fue ni decepcionante ni tranquilizadora, sino una confirmación de nuestra hipótesis de que los beneficios anuales iban a verse afectados entre un 25% y un 30%, con un signo de interrogación que va cambiando al ritmo de la recuperación.

Con vistas al futuro, la combinación de políticas seguirá siendo un motor de recuperación de la confianza. Si los países europeos se ponen de acuerdo sobre la propuesta, el plan de 500.000 millones de euros que consiste en aumentar la deuda a nivel de la Unión Europea sería un gran catalizador para el euro y la deuda periférica. El Tribunal Constitucional alemán ha generado incertidumbre en torno al Banco Central Europeo (BCE), pero seguimos confiando en que la institución europea superará este desafío, que supone una oportunidad para aclarar simultáneamente el mandato del BCE y la supremacía de los tribunales europeos sobre las jurisdicciones nacionales. En la historia, la Unión Europea solo ha podido lograr un avance significativo superando crisis financieras o políticas; por lo tanto, podríamos esperar un avance en este frente, aunque sea un camino accidentado con bloqueos políticos y acontecimientos inesperados.

En esta primavera tan soleada, uno puede preguntarse si esta vez será válido el viejo dicho "sell in May and go away" (vende en mayo y sal corriendo). ¿Pueden funcionar las pautas tradicionales de estacionalidad del mercado en un año tan particular? Más allá de los inevitables rumores a corto plazo que influyan en la dirección del mercado, encontramos muchos motivos fundamentales para seguir siendo optimistas respecto a los mercados financieros desde una perspectiva a medio plazo: la gente está volviendo al trabajo, los consumidores reanudan su actividad, y las revisiones de beneficios podrían estabilizarse y permitir que los inversores se centren en la recuperación de 2021.

Estamos entrando en un nuevo régimen para los inversores, basado en varias paradojas, con tipos de interés más reducidos pero un carry mayor, con tendencias de crecimiento secular visibles, aunque más incertidumbre alrededor de los retornos de capital. Estas condiciones deberían obligar a los inversores a revisar la forma de analizar sus carteras y a resistirse a depender demasiado de las emociones a corto plazo. Los inversores tienen que vivir e invertir con incertidumbre. Dentro de la racionalidad, cuando los tipos de interés son más reducidos, el valor actual del crecimiento futuro visible aumenta. Esta es la base lógica de la estrategia de calidad- crecimiento. Cuando existe una gran incertidumbre, el valor del tiempo se incrementa y la paciencia de los inversores a largo plazo se ve recompensada. Esta es la estrategia de carry, en pocas palabras. Por último, las crisis son catalizadores que aceleran la ruptura de los modelos de negocio: en este razonamiento se basan los temas de crecimiento secular y en ellos deberían centrarse los inversores.

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^{Monthly House View, 22/05/2020 - Extracto del Editorial}