Nunca existe certeza en lo peor

01 junio 2023

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Monthly House View - Junio de 2023 - Descargar aqui 

Desde hace ya varios meses, los riesgos han ido en aumento en EE. UU. La crisis bancaria no ha avanzado. Los bancos estadounidenses con menos de 250.000 millones de dólares en activos no se consideran sistémicos y, por lo tanto, teóricamente, no son demasiado grandes para hundirse, según EE. UU. Sin embargo, estas entidades representan el 80% de los préstamos inmobiliarios comerciales y conceden aproximadamente la mitad de todos los préstamos al consumo y para inversión no inmobiliaria. La buena noticia es que esta crisis, al provocar una subida de los tipos del crédito, sustituye en cierto modo a una subida adicional de los tipos del banco central, ya que frena la economía y, por consiguiente, la inflación, exactamente el objetivo que pretendía alcanzar la Reserva Federal (Fed) aumentando los tipos. Este efecto de endurecimiento, unido a una ralentización de la creación de empleo y a los primeros indicios de debilitamiento de la inflación subyacente1, nos lleva a pensar que es probable ya se haya alcanzado el límite de la Fed. Tras 10 subidas consecutivas, es posible que los tipos de interés oficiales hayan tocado techo, tras pasar del 0% (límite inferior) de principios de 2022 al 5% el 3 de mayo.
A esta crisis bancaria estadounidense se suma ahora el temor al techo de la deuda estadounidense. Janet Yellen, secretaria del Tesoro, ha declarado que un impago de la deuda estadounidense provocaría un “caos financiero y económico”, mientras que la oposición republicana sigue negándose a elevar el techo de la deuda sin drásticos recortes del gasto público. No es la primera vez que se llega a esta situación, que ya empieza a parecerse un poco al cuento de Pedro y el lobo. De hecho, este procedimiento rutinario se ha iniciado 78 veces desde principios de los años sesenta. Tras recaudar este año menos impuestos de lo previsto, EE. UU. podría toparse con el muro de la deuda ya el 1 de junio. La incertidumbre que rodea al techo de la deuda ha sido siempre desfavorable para el dólar y una fuente de volatilidad. En 2011, la agencia de calificación S&P rebajó la nota de EE. UU. de AAA a AA+ y justificó su decisión con el impacto que tendría sobre el “riesgo político” que el país adoptara medidas insuficientes para afrontar su déficit presupuestario. 
En aquel momento, su deuda era la mitad de la actual (14,5 billones de dólares frente a 31 billones). Aunque el riesgo sea real —es la primera vez desde 2008 que vemos tanta tensión en los CDS estadounidenses —, es muy probable que se llegue a un acuerdo en el último momento.
Otro techo que probablemente saldrá a la palestra antes del final de año tendrá lugar en la COP28 de Dubái y se refiere al umbral de 1,5 grados para limitar el aumento de la temperatura respecto a los niveles preindustriales. Se estableció en 2015, en la COP21, durante los acuerdos de París para combatir el calentamiento global. No obstante, la acción política a favor de la transición energética nunca ha sido tan marcada en las economías avanzadas, tanto en EE. UU. (IRA) como en Europa (REPowerEU). 
En este contexto, nuestra hipótesis macroeconómica sigue siendo positiva. Aunque a principios de año éramos más optimistas que el consenso, ahora este se ha acercado más a nuestras previsiones. No prevemos una recesión en EE. UU., solo una ligera contracción temporal de la actividad en el segundo semestre de 2023. Este año, los motores de la economía mundial serán China y la India, que representarán la mitad del crecimiento global. La inflación debería seguir normalizándose.
Hemos pasado de un entorno de tipos de interés negativos conocido como “TINA” (There Is No Alternative, “no hay alternativa” a las acciones) a “TARA” (There Are Reasonable Alternatives, “hay alternativas razonables” a las acciones) porque este nuevo entorno de tipos elevados fomenta las soluciones a corto plazo o garantizadas de gran rentabilidad y volatilidad reducida. Son buenas noticias para los inversores. El dicho popular del mercado dice “sell in May and go away” (vende en mayo y sal corriendo). ¿Puede que, este año, mayo sea el mes de las oportunidades?
Espero que disfruten de la lectura de este número. En él examinamos con más detalle las divergencias macroeconómicas dentro de la zona euro, además de las existentes entre EE. UU. y China, y su impacto en nuestras distintas clases de activos en un contexto en que la incertidumbre aún es considerable.

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Delphine DI PIZIO TIGER
Global Head of Asset Management 

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Monthly House View, 19.05.2023 - Extracto del Editorial

01 junio 2023

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